中信建投发布第四范式（06682）首次覆盖报告，考虑到公司的AI平台化能力及成长性，下游优质客户占比高，技术积累深厚，参考海外可比公司估值，给予“买入”评级。预计公司2023-2025年营业收入分别为40.7、51.2和63.7亿元，同比增速分别为31.9%、26.0%、24.4%。对应2023-2025年PS分别为5.3x、4.2x、3.4x。

　　参考业务及生成式AI方面布局，中信建投认为第四范式海外直接对标Salesforce和Palantir。Salesforce主要专注于客户关系管理（CRM）领域，旗下的Tableau子公司专注B端企业级数据分析服务。Palantir为全球领先的AI软件平台和企业级数据分析提供者，2023年4月发布结合大模型的综合性AI平台AIP。从估值来看，Salesforce和Palantir 2023/2024E/2025E年PS分别为8.80、8.04、7.28以及24.78、20.60、17.10，对比之下第四范式同期预计的5.3x、4.2x、3.4x，显示公司估值严重被低估。

　　近年来，随着ChatGPT等大型人工智能模型的出现，人工智能大模型以惊人的速度进入了大众的工作和生活，发展速度超乎想象。此前据摩根士丹利的报告，今年鸿海将拿下苹果2万台AI服务器订单。此外，全球四大云端服务供应商亚马逊、微软、谷歌、Meta均砸重金建置AI服务器，今、明年四大厂资本支出总和都将创新高，两年共斥资约3700亿美元。上述消息也一度让市场对AI前景预期高涨。

　　第四范式则提供以平台为中心的人工智能解决方案与端到端的企业级人工智能产品，致力于企业智能化转型。公司产品矩阵可分为软硬一体的配套基础设施（SageOne）、以平台为中心的解决方案（AIOS，HyperCycle，Studio）和涵盖B端企业运营各环节的的先知应用。更成熟的商业模式以及初具规模的营收水平，或成为第四范式相较于其他AI概念股的优势看点。

　　中信建投报告指出，长久以来，B端软件都具有使用体验复杂、业务要件低效等痛点。2023年第四范式推出“式说”大模型，首推AIGS概念，借助Copilot+CoT双重赋能，解决了B端软件长期困局。目前，“式说”已在多个场景落地，例如用大模型调用工业CAD设计软件。该业务类似美股软件巨头Palantir推出的AIP平台，用GPT大模型赋能企业智能化转型。

　　报告还指出，从客户规模看，第四范式标杆用户数与标杆用户平均收入齐增，2022年标杆用户数104名，占客户总数25%，标杆用户平均收入0.18亿元。公司头部客户包括银行、三大运营商、国家电网、中石油、中广核、人民日报等头部央国企，近期央国企智能化政策推出，良好的客户基础有望帮助进一步发挥公司的AI价值。

　　中信建投认为，在企业智能化的大趋势下，随着AI技术的飞速发展，公司有望凭借其在行业的深厚积累不断提升市场份额，持续成长。